Beleggingsstrategie

In maart 2017 noteerde de beurs voor het achtste jaar op rij hoger sinds ze in maart 2009 een absoluut dieptepunt bereikte. Meteen de aanzet om de volgende vraag te stellen: zullen de wereldwijde beurzen nog verder blijven stijgen?

Lees verder

Jérôme van der Bruggen

Head of Investments Strategy

Volgens ons is het antwoord op die vraag ja, zolang de langetermijnrente in het gareel wordt gehouden. Aangezien dat het scenario is waarvan wij uitgaan, blijven wij beleggen in aandelen. En vooral dan in Europese aandelen. Die krijgen de voorkeur omdat ze in ons beleggingsuniversum de hoogste risicopremie bieden. Bovendien profiteren de Europese ondernemingen van de heropleving van de wereldwijde economie, waardoor een winstgroei van 15 tot 16% mogelijk moet zijn tijdens de komende twaalf maanden. Wat het gedeelte belegd in obligaties betreft, zijn wij in onze portefeuilles voorstander van een aanzienlijke diversificatie en een beperkte rentegevoeligheid. Wij houden daarnaast ook dollars en een kleine hoeveelheid goud aan.

Het standpunt “Overweging”, “Neutraal”, “Onderweging” is van toepassing voor een Medium (of Balanced) portefeuille en wordt uitgedrukt ten opzichte van de strategische neutrale weging van die portefeuille.

Aandelen

Wij hebben het jaar 2017 ingezet met een hogere aandelenweging. In de loop van het eerste trimester bleef die strategie ongewijzigd. De bedrijfswinsten blijven stijgen, waardoor de prijzen relatief aantrekkelijk blijven. Echt goedkoop zijn ze echter niet. In de maand januari hadden we de twee redenen aangehaald waarom de winsten er in 2017, volgens ons, op vooruit zouden gaan: de economische groei is sterker en de vergelijkingsbasis is vrij laag, vooral dan in de financiële sector en in die van de grondstoffen. Beide redenen zijn nog altijd actueel.

We verwachtten toen ook een sterkere groei in de Verenigde Staten door onder meer het aangekondigde herstelplan van de nieuwe regering (vooral dan op fiscaal vlak). Intussen stellen we vast dat de regering Trump moeite heeft om een meerderheid te vinden (het voorstel voor de hervorming van de ziekteverzekering werd weggestemd), waardoor een uitgebreid economische herstelplan minder waarschijnlijk wordt. De Amerikaanse groei blijft weliswaar aanzienlijk en we gaan er van uit dat een fiscale hervorming uiteindelijk onder een of andere vorm zal tot stand komen. Bovendien waait er een optimistische wind door de Verenigde Staten, ondanks de achterstand die de nieuwe regering heeft opgelopen. Volgens onze schatting zal de groei van het bbp in de VS uitkomen op 2,2% voor 2017 (lichtjes lager dan onze schatting van 2,3% die we begin januari maakten). De consensus van de analisten verwacht een winstgroei van zowat 11% voor de komende twaalf maanden.

We behouden onze positie in Amerikaanse aandelen, maar blijven vasthouden aan onze onderweging omdat de Amerikaanse beurs prijzig is (verwachte koers-winstverhouding in de buurt van 17x volgens de berekeningen van Factset). Toch is een kanttekening op zijn plaats: de belegger geniet er een deugdelijker bestuur dan op andere markten. Waaruit blijkt dat? De afgelopen tien jaar profiteerde de belegger van een relutie-effect van 0,5% op jaarbasis, terwijl er zich op de andere markten meestal een verwateringseffect1 voordeed.

De regio’s met de beste groeivooruitzichten zijn Europa en de groeilanden. Voor die twee regio’s verwacht de consensus van de analisten immers een winstgroei van 15% tot 16% over de volgende twaalf maanden. Bovendien zijn de waarderingen er het goedkoopst: in Europa worden de aandelen gemiddeld verhandeld aan 14,5 keer de verwachte winst, in de groeilanden 12 keer.

12 maand verwachte winstgroei per aandeel

Wij geven de voorkeur aan beide regio’s in onze portefeuilles. Toch zijn we voorzichtig ten aanzien van de groeilanden, aangezien China bezig is met een moeilijke herbalanceringsoefening. Daarom verkiezen we in de eerste plaats de Europese aandelen omdat zij de hoogste risicopremie bieden (verschil tussen het verwachte rendement en de rente op tien jaar) in ons beleggingsuniversum. Een dergelijke premie, die meer dan 5% bedraagt, is volgens ons enkel te verklaren door de politieke risico’s die op de regio wegen. En door de drukke politieke agenda dit jaar (met verkiezingen in Nederland, Frankrijk en Duitsland).

Gelukkig zijn de verkiezingen alvast goed van start gegaan. Uit de stembusgang in Nederland kwam namelijk een karaktertrek van de politieke opinie naar voren die naar ons gevoel erg belangrijk is. Ook al was het uiteindelijke resultaat erg versnipperd (de drie grootste partijen halen nog slechts 45% van de stemmen, tegenover 74% in 2003 en 85% in 1986), de huidige politieke debatten laten de kiezers niet langer onverschillig (het deelnamepercentage aan de verkiezingen was het hoogst in tien jaar). Maar vooral: het stemresultaat toont aan dat de kiezers niet happig zijn om een anti-Europese partij aan de macht te laten komen. Wij leiden daaruit af dat de verandering die ze willen, geen radicale revolutie is maar een gematigde evolutie. Of die karaktertrek zich ook zal manifesteren als de Franse en Duitse kiezers later dit jaar naar de stembus trekken? Dat is alvast ons uitgangspunt.

Obligaties en deviezen

De economische heropleving zorgt er niet alleen voor dat de beurzen in goede gezondheid verkeren, maar ook dat de langetermijnrentes opnieuw gaan stijgen. De Amerikaanse rente op tien jaar noteerde spectaculair hoger in de tweede jaarhelft van 2016. In een tijdsspanne van zes maanden steeg de rente er van 1,5% naar 2,5%. Ook in de eurozone is de rentestijging voelbaar. De Duitse Bund op tien jaar schommelt rond 0,5% terwijl hij zich vorige zomer nog op negatief terrein bevond. Wat zijn onze vooruitzichten voor de evolutie van de langetermijnrentes? In de Verenigde Staten zal de Fed naar ons gevoel niet overhaast te werk gaan, ondanks een vervroegde stijging van de basisrente in de maand maart. Aan meer dan drie rentestijgingen (die van maart meegerekend) moeten we ons wellicht niet verwachten. Ook voor volgend jaar verwachten wij drie rentestijgingen. Volgens ons scenario zou de Amerikaanse rente op tien jaar net boven 3% stabiliseren, dus slechts 0,5% boven het huidige niveau. Historisch gezien is dat rentepeil van 3% erg laag en ruimschoots onder het nominale groeipercentage van het bbp.

Nominale groei van het bbp

In Europa vertonen de rentes op tien jaar eveneens een opwaartse trend. Later dit jaar zouden ze al de hoogste waarde kunnen bereiken van de vork die zich volgens onze raming tussen 0 en 0,65% situeert. Zodra de ECB haar aankoopprogramma zal hebben stopgezet (naar alle waarschijnlijkheid in de loop van volgend jaar), zal de Duitse Bund zich volgens ons scenario normaliseren rond 1,5%. Dat peil is aanzienlijk hoger dan het huidige renteniveau van de Bund en verklaart waarom wij kiezen voor een relatief beperkte rentegevoeligheid.

Volgens datzelfde scenario hebben de langetermijnrentes van de eurozone veel meer potentieel om te stijgen dan de Amerikaanse langetermijnrentes, wat negatief is voor de dollar (tegenover de euro). Waarom dan vasthouden aan dollars? Omdat wij een positie in dollars een goede zaak vinden als diversificatie in de portefeuilles, en wel voor het geval ons basisscenario niet zou uitkomen. We denken immers dat, mocht de Europese politiek in een ernstige impasse terechtkomen, de Duitse Bund opnieuw onder het niveau van 0% zou kunnen duiken. Een dergelijke impasse zou dan gunstig zijn voor onze positie in dollars.

Andere krachtlijnen van onze beleggingen in obligaties? Wij hebben onze beleggingen in overheidsobligaties uit de eurozone, en vooral dan obligaties uitgegeven door overheden van de perifere landen, gedeeltelijk teruggeschroefd. Traditioneel namen die een prominente plaats in onze portefeuilles in. Vandaag geven wij er de voorkeur aan om in Amerikaanse obligaties te beleggen. Dat kunnen Treasuries (nominale obligaties) of TIPS (inflatiegebonden obligaties) zijn. En daarnaast in kwalitatief hoogstaande bedrijfsobligaties (zogenaamde Investment Grades) uit de eurozone. Voorts hebben wij (zij het in mindere mate) belegd in obligaties uit groeilanden in lokale munt.

Daarnaast blijven wij ook een positie in goud aanhouden. Ten eerste omdat de opportuniteitskosten ervan uitermate laag zijn, zelfs negatief (aangezien de reële rente nog altijd negatief is in de eurozone). En ook omdat we menen dat goud een veilige haven zal blijven in geval van monetaire verwikkelingen. Goud heeft immers (zo goed als) geen tegenpartijrisico. Bovendien is het een zeldzaam goed doordat de goudvoorraad beperkt is – hetzelfde kan momenteel moeilijk worden gezegd van de geldvoorraden.

1 Het dilutie- of verwateringseffect vermindert hetzij de winst per aandeel (bijvoorbeeld bij een kapitaalverhoging), hetzij de controlebevoegdheid van de huidige aandeelhouder of nog de rentabiliteit van een onderneming. Bij relutie treedt het omgekeerde fenomeen op.

Video
E-card

Your name

Your e-mail address

Name receiver

E-mail address receiver

Your message

Send

1