Beleggingsstrategie

Dat het Europese project een hobbelig parcours volgt, heeft veel te maken met de ontwerpfouten van de euro. Toch weerhouden die de beurzen uit de eurozone er niet van om behoorlijk vooruitgang te boeken. Daarmee is de inhaalbeweging ingezet op de Verenigde Staten. Terwijl Europa in 2016 nog ter plaatse bleef trappelen, kunnen we nu eindelijk de vruchten plukken van ons geduld.

Lees verder

Jérôme van der Bruggen

Head of Investments Strategy

Aandelen

■ Eurozone: een gunstig klimaat
Naar ons gevoel is die inhaalbeweging niet alleen correct; ze kan ook aanhouden. Want als we de beurscycli tegen het licht houden, dan valt op dat de Europese beurzen op een bepaald ogenblik telkens het mooie weer maken. Zo deden de aandelen het tijdens de vorige cyclus, van eind 2003 tot de zomer van 2007, maar liefst 30% beter in de eurozone dan in de Verenigde Staten (1). We stellen ook vast dat de gezamenlijke winsten van de ondernemingen die in de Europese indices zitten, slechts 30% toegenomen zijn sinds de Grote Financiële Crisis. Ter vergelijking: in de Verenigde Staten verdubbelden de winsten (2). Het Europese monetaire beleid blijft soepel, het economische herstel draait op volle toeren en het politieke risico blijft afnemen naarmate het jaar vordert.

Alle politieke hordes werden bovendien zonder grote problemen genomen (bv. verkiezingsuitslag in Nederland en Frankrijk). En hoewel waarden er niet goedkoop zijn, zijn de Europese beurzen nog altijd relatief aantrekkelijk geprijsd (15,5 x de verwachte winst over 12 maanden tegenover 18 x in de VS). De huidige groei zorgt er daarnaast voor dat de bedrijfswinsten gevoelig stijgen. Voor dit jaar verwacht de consensus van analisten een groei van +15%. De resultaten verrassen in de positieve zin, en het is goed mogelijk dat de groeiverwachting naar boven wordt bijgesteld.

Dat de toestand verbeterd is, blijkt uit de gunstigere cijfers die traditioneel moeilijke sectoren kunnen voorleggen. Zo zetten de financiële instellingen (zoals de banken) betere resultaten neer naarmate het vertrouwen in de financiële markten toeneemt. Natuurlijk kan die trend zich slechts voortzetten als de rentes gematigd gaan stijgen. Dat is ons scenario. Ondernemingen met hoge vaste kosten, die een operationeel hefboomeffect hebben als de zaken beter gaan, kunnen prestaties voorleggen die bij de top behoren. Ook de ondernemingen die zich vooral op de binnenlandse markt richten, doen goede zaken. Het gaat dan meestal om kleinere bedrijven die sterk vertegenwoordigd zijn in de zogenaamde ‘Small-caps’ indices. Sinds het begin van het jaar doen zij het beter dan de ‘Large-caps’.

Groeimarkten: positieve prestaties
De groeilanden knopen sinds maart 2016 opnieuw aan met goede prestaties. De solide economische groei en de waarderingen, die er eveneens relatief aantrekkelijk zijn (12 x de verwachte winst), verklaren dat fenomeen. De opgang van de dollar is gestopt, een factor die ook aantoont dat er opnieuw vertrouwen is. Een te sterke dollar is immers nefast voor de markten (3).

Vertraging in China?
Peking heeft opnieuw, net zoals in 2010 trouwens, maatregelen genomen om de economie af te remmen. Die maatregelen wegen op de kredietgroei en we stellen vast dat de Chinese aandelen aanzienlijk achterop hinken (daling van de Shanghai Composite ten opzichte van begin dit jaar). Dat roept herinneringen op aan de situatie van 2015, toen de Chinese beurs aanzienlijk onderuitging, en aan de devaluatie van de Chinese munt RMB in de zomer.

Alhoewel we ervan overtuigd blijven dat veel bedrijven van de toekomst daar gevestigd zullen zijn, hebben we eind 2016 onze blootstelling aan die regio verminderd. Op die manier anticiperen we op een vertraging van de economie in China. We denken echter dat een vergelijking met 2015, toen de Chinese beurs 50% van haar waarde verloor, niet opgaat. Waarom? Ten eerste, voor de koersdaling in 2015, was de Chinese beurs met 150% gestegen en de waarderingen waren buitensporig hoog geworden. En ten tweede verwachten we geen harde landing van de Chinese economie, maar een gecontroleerde vertraging.

■ Daling van de olieprijs
De daling van de olieprijs die we sinds de maand februari vaststellen, zal volgens ons een tijdelijk fenomeen zijn. Waarom? Omdat de volgende twee factoren de toekomstige olieproductie zullen afremmen. Ten eerste hebben de OPEC-landen hun akkoord over een daling van de productie hernieuwd. En ten tweede zijn de grote oliemaatschappijen sinds 2015 voorzichtiger geworden. Het rendement op hun activa staat of valt met een hoge olieprijs. Ontwikkelingen in conventionele velden die door de lage olieprijzen niet rendabel zijn, hebben ze stopgezet. Op de markt van ruwe olie zullen de gevolgen daarvan allicht vanaf 2018 voelbaar zijn.

Verenigde Staten: wachten op de belastinghervorming
In de maand november van vorig jaar hadden we onze weging van Amerikaanse aandelen verhoogd. We anticipeerden daarmee op de belastinghervorming en het economische herstelprogramma. Intussen hebben we een klein deel van onze beleggingen afgedekt door de aankoop van putopties. Als de hervormingen doorgevoerd worden, dan zullen ze volgens ons een verlenging van de economische cyclus mogelijk maken, en dus een ­tijdelijke versnelling van de winstgroei teweegbrengen. Het herstelplan heeft echter nog altijd geen vorm gekregen, en we stellen vast dat het politieke debat dat over de belastinghervorming gevoerd wordt, meer en meer vervalt in extreme standpunten. Sommigen willen de hervorming herleiden tot een simpele belastingverlaging; anderen willen er net van profiteren om de belastingwetgeving ingrijpend te wijzigen … om er zelfs nieuwe invoertaksen te gaan heffen. We blijven ervan uitgaan dat die belastinghervorming er op de een of andere manier komt. Tegelijkertijd houden we er rekening mee dat de markt haar geduld kan verliezen. Daarom dekken we ons in door de aankoop van putopties en profiteren we op die manier van de lage volatiliteit (die de afdekkingskosten, de premie dus, doet dalen).

Obligaties en deviezen

Op het vlak van obligaties is onze beleggingsstrategie ongewijzigd gebleven. In de huidige omgeving van lage rentes bieden de obligatieportefeuilles sinds het begin van het jaar een ondermaats rendement. Toch beleggen we in obligaties (en in vreemde munten) met de bedoeling het risico van de portefeuille te beperken. Als de beurzen plots zouden dalen, dan moeten die beleggingen ons namelijk toelaten om voor evenwicht te zorgen in de portefeuilles. Wij blijven ook voorstander van een grote diversificatie. Zo hebben we minder obligaties uit landen van de eurozone dan voordien. En we geven tevens de voorkeur aan inflatiegebonden obligaties (inflation-linked bonds) en aan kwalitatieve bedrijfsobligaties (investment grades). Tot slot houden we ook dollars en goud achter de hand.

We hebben geen wijzigingen aangebracht aan onze rentegevoeligheid. Die is nog altijd laag. Volgens de consensus van de analisten zal de basisrente dit jaar nog twee keer verhoogd worden en drie keer volgend jaar. We verwachten bovendien dat de Fed in de loop van volgend jaar de omvang van haar balans inperken zal. De stijging van de basisrente blijft weliswaar bescheiden in vergelijking tot de voorgaande economische cycli.

Besluit

Wij blijven beleggen in aandelen (we hebben net na de eerste ronde van de Franse verkiezingen onze weging in Europese aandelen nog verhoogd). De economische groei die de winsten hoger stuwt, en de huidige lage rentes vormen de ideale mix voor een belegging in aandelen.

We geven de voorkeur aan aandelen uit de eurozone. Daar is de groei momenteel verrassend goed. In de groeilanden zijn we voorzichtiger. We wachten er op een correctie van de markten alvorens er onze positie te verstevigen. In de VS wachten we nog altijd op het herstelplan van de nieuwe regering.

We zijn voorstander van een grote diversificatie voor zowel de obligaties als de vreemde munten. Als we in dergelijke activa beleggen, nemen we zo weinig mogelijk risico. En wel omdat ze vooral moeten dienen om de portefeuilles te ondersteunen als de beurzen plots zouden dalen. De verwachte rentestijgingen in de VS verklaren onze keuze om slechts in geringe mate rentegevoelig te zijn. Twee obligatietypes zorgen voor een meerwaarde in onze evenwichtige portefeuilles: inflatiegebonden obligaties (zogenaamde inflation-linked bonds) en kwalitatieve bedrijfsobligaties (investment grades).

1 Prestatie van de prijsindex MSCI EMU tegenover de prijsindex MSCI USA.
2 Verwachte winst per aandeel voor de komende twaalf maanden voor de index MSCI EMU en de index MSCI USA
3 Drie redenen: (1) duurder worden van de schulden uitgedrukt in dollar; (2) koopkrachtverlies voor invoerders van grondstoffen; (3) repatriëring van kapitaal van Amerikaanse beleggers.

Video
Contact

Your name

Your e-mail

Your message

Send

E-card

Your name

Your e-mail address

Name receiver

E-mail address receiver

Your message

Send

1